本文来源：时代商业研究院 作者：陈佳鑫
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作者|陈佳鑫
编辑|韩迅
年初，原星星充电母公司——万帮数字能源股份有限公司（下称“万帮数字能源”）正式向港交所递交上市申请书，这已是该公司第四次向资本市场发起冲击。
回溯其上市之路，可谓一波三折：2020年9月，万帮数字能源首次与国泰君安证券签署A股上市辅导协议，或因当时充电桩行业重资产、低盈利模式受资本市场质疑，悄然撤回备案；2024年初，该公司转向港股市场，计划募资约5亿美元，但最终因全球市场环境波动导致估值预期落差，上市计划再度搁浅；同年10月底，该公司重启A股辅导备案，却在超过常规辅导周期后仍无实质性进展，最终再度选择转向港股。
然而，此次冲击港股，万帮数字能源做出了一个令人费解的举动：在申报上市前三个月，即2025年9月，以4740万元的对价，剥离了旗下核心资产——星星充电充电桩运营业务。
星星充电是国内规模第二的充电桩服务商，在行业内具有较高的知名度和市场影响力；剥离后万帮数字能源仅保留智能充电设备制造、微电网系统及大型储能系统三大业务，全力冲刺上市。
市场普遍猜测，此次资产剥离背后，或与充电桩运营业务的重资产模式不受资本市场青睐有关，相较于需要持续投入资金进行充电桩建设、运维的重资产模式，万帮数字能源聚焦设备制造等轻资产业务，更易满足上市审核要求，降低上市难度。
但这一“轻装上阵”的操作，不仅引发了市场对交易对价合理性的质疑，更暴露了公司自身存在的诸多经营隐忧。
2月28日、3月2日，就资产出售价格合理性、回款、关联交易、品牌独立性等问题，时代商业研究院向万帮数字能源发函并致电询问，截至发稿，对方仍未回应相关问题。
4740万元剥离星星充电，充电桩平均交易价仅65元/个？
根据中国充电联盟（EVCIPA）的数据，截至2025年12月底，星星充电运营的公共充电桩（按充电枪统计）数量为73.1674万个，市场份额达15.37%，在国内公共充电设施领域排名第二，仅次于行业龙头特来电（89.8755万个）。
作为国内充电桩运营领域的“二哥”，星星充电的运营网络覆盖广泛，积累了大量的用户资源和运营经验，却仅以4740万元的交易对价出售，令人不解。
简单计算可知，以4740万元的交易对价，对应73.1674万个公共充电桩，平均每个充电桩的交易价格仅约65元。这一价格不仅远低于行业内单个充电桩的制造成本——目前国内普通交流充电桩的制造成本普遍在1000元以上，直流快充桩更是高达数万元，即便考虑充电桩折旧及星星充电潜在的负债情况，65元/个的对价合理性令人高度怀疑。
值得关注的是，接手星星充电充电桩运营业务的主体——万帮太乙集团（江苏万帮太乙科技股份有限公司及其附属公司）与万帮数字能源存在紧密的关联关系。万帮太乙集团成立于2025年9月，是为承接万帮数字能源的充电桩运营业务而成立的公司，同时也是万帮数字能源创始人、董事会主席、控股股东之一邵丹薇控制下的公司。
这意味着，此次星星充电运营业务的剥离，本质上是关联方之间的资产转移，而非真正意义上的对外出售。
作为对比，国内充电桩运营数量排名第一的特来电，其估值水平与星星充电形成了天壤之别。
特来电是上市公司特锐德（300001.SZ）旗下的核心资产，同花顺iFinD数据显示，特锐德2024年营业总收入达153.74亿元，其中充电桩运营业务约占30%的营收及40%的毛利润，是特锐德的第一大业务。
截至2025年9月末，也就是星星充电充电桩运营业务完成交易的时间点，特锐德的市值约为280亿元。即便保守估算，剔除特锐德其他业务的市值，仅特来电充电桩运营业务的估值，也远超星星充电充电桩运营业务4740万元的交易对价，两家头部充电运营企业的估值差距令人咋舌。
剥离后资产质量难言好转，独立性与回款隐忧凸显
万帮数字能源剥离星星充电充电桩运营业务，本意或许是想摆脱重资产模式的拖累，聚焦轻资产的设备制造业务，提升资产质量和盈利能力，从而顺利通过上市审核。但从实际情况来看，剥离核心资产后，公司的资产质量难以得到改善，反而暴露出更多问题，回款困难、关联交易依赖、独立性不足等隐忧日益凸显。
首先，剥离运营业务后，万帮数字能源彻底转向To B模式，回款难度增加。充电桩运营业务虽然前期投入巨大，属于重资产模式，但具有明显的To C属性，后期能够通过用户充电服务持续产生稳定的经营现金流，为公司提供稳定的资金支撑。而万帮数字能源剥离该业务后，剩余的智能充电设备制造、微电网系统及大型储能系统三大业务，均为面向企业客户的To B业务，这类业务普遍存在付款周期长、回款难度大的问题，对公司的现金流管理提出了更高要求。
招股书披露的数据显示，2023—2025年前三季度末，万帮数字能源的应收款项及应收票据合计分别为16.98亿元、24.76亿元、27.32亿元，呈现逐年攀升的态势；而2025年前三季度，该公司的营业收入仅为30.72亿元，应收款项及应收票据规模已接近同期营收水平，回款压力巨大。
剥离星星充电运营业务后，承接该资产的万帮太乙集团，迅速成为万帮数字能源的五大客户之一。数据显示，2023—2025年前三季度，万帮数字能源来自万帮太乙集团的收入分别为2.78亿元、2.03亿元和1.71亿元，分别占相应期间总收入的8.0%、4.9%及5.6%。且万帮数字能源明确预计，未来将继续向万帮太乙销售充电桩等产品，2026—2028年，公司与万帮投资集团（包括万帮太乙）协议的关联交易上限分别为17亿元、22亿元、28亿元，关联交易上限逐年抬高。
这一趋势表明，万帮数字能源在剥离核心运营业务后，对关联方的依赖程度并未降低，反而有进一步提升的可能，不排除公司通过关联交易人为拉升业绩的可能。双方的业务关联性极强，进一步增加了关联交易的复杂性和透明度隐患。
此外，剥离后双方仍存在品牌共用问题，公司的独立性存疑。品牌是企业的核心无形资产，也是上市审核中关注的重点内容，上市公司需具备独立的品牌体系，避免与关联方存在品牌混用的情况。
但截至目前，万帮数字能源的官网显示，其仍在广泛使用“星星充电”作为自身的核心品牌，无论是充电桩产品，还是储能产品，均以“星星充电”为品牌标识进行推广和销售。
而“星星充电”原本是充电桩运营业务的核心品牌，在业务剥离后，理应由万帮太乙集团独家使用，但万帮数字能源与万帮太乙集团仍共用该品牌，未进行明确的品牌分割。
这种品牌共用的情况，不仅导致公司的业务边界模糊，也使得公司的独立性受到严重质疑，可能成为其上市之路的重要障碍。
卖充电桩是门好生意吗？
剥离星星充电运营业务后，智能充电设备制造成为万帮数字能源的核心业务之一（2025年前三季度收入占比71.1%），也是公司冲刺上市的主要支撑。但在充电桩行业竞争日益激烈的背景下，“卖充电桩”这门生意的盈利前景并不乐观，再加上储能业务的低迷表现，公司的整体盈利能力面临较大压力，仅微电网系统业务展现出较好的发展潜力。
首先，充电桩行业集中度极低，市场趋向于完全竞争，公司的市场地位并不稳固。尽管万帮数字能源在智能充电设备制造领域的市场份额排名第一，但行业整体集中度非常低，竞争异常激烈。
数据显示，2024年，万帮数字能源在充电桩设备制造领域的市场份额仅为5.3%，而行业前五家企业的合计市场份额低于20%，意味着市场上存在大量的中小设备制造商，尚未形成具有绝对主导地位的龙头企业。
这种低集中度的市场格局，导致行业内的价格战频发，企业为了抢占市场份额，纷纷降低产品价格，进一步压缩了盈利空间，也使得万帮数字能源的市场份额面临随时被竞争对手挤压的风险。
低门槛导致价格战愈演愈烈，第三方数据显示，充电模块价格在2024年从年初每瓦0.10—0.11元暴跌至年底的0.07元，降幅近40%，直接导致行业整体盈利能力下滑。
反映在万帮数字能源的财务数据上，该公司的综合毛利率从2023年的33.4%持续降至2025年前三季度的24.6%，降幅达8.8个百分点；净利润也出现明显下滑，从2023年的4.93亿元降至2024年的3.36亿元，降幅达31.8%。尽管2025年前三季度净利润回升至3.01亿元，但这一回升并非来自主营业务盈利能力的改善，而是包含了1.96亿元的资产转让一次性收益，若剔除这部分一次性收益，公司的净利润仍处于下滑态势。
配资网站储能业务作为万帮数字能源重点布局的领域，表现却令人失望，在行业爆发期出现了营收、毛利率双降。
2024年，万帮数字能源正式切入储能业务，试图借助储能行业的快速发展，开辟新的盈利增长点。但作为行业新进者，该公司的储能业务并未实现预期的发展目标，反而出现了明显的下滑。
元股证券:ygzq.hk数据显示，2025年前三季度，万帮数字能源的储能业务收入为2.81亿元，同比减少31.3%；盈利水平也大幅下滑，2025年前三季度储能业务毛利率降至6.8%，较2024年的19.5%减少12.7个百分点。
而2025年正是国内新型储能行业的爆发之年，据中关村储能产业技术联盟数据，2025年中国新型储能累计装机规模达到144.7GW，同比增长85%。在行业整体高速增长的背景下，万帮数字能源的储能业务却出现营收、毛利率双降，令人不解。
分析其原因，或主要是由于储能行业竞争同样激烈，尤其是大型储能项目招标规模大、竞争激烈，毛利率普遍低于户用储能，而万帮数字能源的储能业务尚未形成核心竞争力，难以在激烈的市场竞争中占据优势，最终导致业绩不佳。
唯一值得欣慰的是，微电网系统业务凭借其定制化属性，展现出较好的发展前景，成为业务中的“亮点”。微电网系统主要面向企业客户，根据客户的具体需求提供定制化的能源解决方案，具有技术壁垒较高、竞争压力较小的特点。
数据显示，2023—2025年前三季度，万帮数字能源微电网系统业务的收入分别为2.65亿元、5.16亿元、6.08亿元，2025年前三季度同比增长428.7%，呈现快速增长的态势，收入占比提升至19.8%；同时，该业务的毛利率维持在高位，2025年前三季度达25.3%，显著高于储能业务。
债务压力大，涉嫌关联方占用资金
无论是前期充电桩运营业务的重资产投入，还是剥离业务后To B业务的回款困难，都让万帮数字能源面临着巨大的资金压力。与此同时，公司还涉嫌被关联方占用资金，进一步加剧了财务风险，给其上市之路蒙上了一层阴影。
截至2025年第三季度末，万帮数字能源的资产负债率高达77.59%，处于较高的风险区间。具体来看，同期末，公司的短期借款为6.82亿元，长期借款为8.11亿元，合计借款规模达14.93亿元，需要支付大量的利息费用，进一步增加了公司的财务负担；同时，公司还存在超20亿元的应付账款，主要是应付供应商的货款；而同期末该公司的货币资金仅为7.77亿元，远低于短期借款与应付账款的合计规模，短期偿债较大。
此外，公司最后一轮公开融资停留在2021年5月的B轮，获高瓴、IDG等机构领投15亿元，投后估值为155亿元，但此后四年，公司再无外部资本注入，主要依靠创始人邵丹薇与丈夫丁锋累计增持19.4亿元补充资金，资金来源相对单一，进一步加剧了资金压力。
另一方面，在巨大的资金压力下，万帮数字能源还涉嫌被关联方占用资金，财务规范性存疑。招股书披露的数据显示，截至2025年第三季度末，该公司存在5.84亿元的应收关联方款项，这些款项主要被其控股股东万帮投资集团占用。
尽管万帮数字能源表示，截至2025年底，所有非运营相关的关联方占用资金已全部结清，但这一情况仍引发了市场对公司财务规范性的质疑。
报告期内，万帮数字能源可能还存在不少股东短期占用资金的情况，只是这些短期占用行为未在财报中充分体现，属于隐性的资金占用问题。关联方资金占用不仅违反了财务规范性要求，也会进一步加剧公司的资金压力，影响公司的正常经营。
（全文4442字）
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